今日，亞洲金融市場開盤前夕，瑞銀集團正式官宣，以30億瑞郎的價格收購瑞士信貸。相愛相殺百餘年，兩家“死對頭”最終進行了世紀大合併。

　　瑞信董事長萊曼無奈對外表示：對於瑞士信貸、瑞士和全球金融市場而言，這是歷史性、悲痛且充滿挑戰的一天。

　　為了撮合併購交易，瑞士監管部門打出了三板斧——瑞士政府為幫助瑞銀接管瑞信資產，將提供最高90億瑞郎的損失擔保；瑞士央行提供總額高達1000億瑞郎的流動性援助貸款；私人投資者要幫助瑞士政府分擔成本，面值約160億瑞郎的瑞信Additional Tier 1（AT1）債券將被完全減記。

　　更為急迫的是，瑞信被併購沒有經過銀行股東會批准，而是直接被監管機構強行批准通過。這意味著股東權利直接被剝奪了。

　　當然，更慘的是債券投資者，160億瑞郎直接清零，沒有遵守“債券在資本結構中優於股票”的市場規則，可能會波及歐洲2750億美元的ATI市場。

　　組合拳之後，按理說能夠緩解全球風險資產的恐慌情緒，畢竟暫時可以不用擔心瑞信倒閉帶來的風險溢出問題，但全球市場似乎仍然不買賬。

　　01

　　更為勁爆的是，美聯儲聯合英國、加拿大、日本、歐洲央行和瑞士央行採取協調行動，將7天到期操作的頻率從每周增加到每天，操作時間的增加將於周一開始，並將至少持續到4月底。簡單理解就是，其他央行遇到緊急情況了，想要印美元隨時給印，付利息給美聯儲就行。

　　六大央行聯手行動，也暗示了目前歐美銀行業危機情況並不樂觀，否則並不需要如此大動干戈。

　　這一次，瑞信虧空黑洞到底有多大？媒體對此諱莫如深。但從瑞士央行上千億規模的流動性援助反推，可謂是觸目驚心。

　　瑞信究竟虧在哪？

　　在美聯儲長達1年的暴力加息之下，美國銀行業還是出現了6500億美元的債券浮虧。這種虧損並不是一天兩天導致的，明知債券價格會暴跌，豈有不做對沖之理？如何對沖？簡單來講就是買利率掉期。而瑞信是全球最大的兩家衍生品做市商之一，應該是承擔了相當之規模的實質性虧損。

　　瑞銀把瑞信收入囊中，會不會把瑞銀拖下水？不知道。一個不好的現象是，據媒體報道，瑞銀1年期CDS躍升16個基點至114個基點，5年期CDS誇大4個基點至179個基點。今日美股盤前，瑞銀股價跌逾12%。

　　對此，一位網友一針見血評價道：瑞士政府撮合的這次併購，如同讓一個正常人吃下一個有點霉變的蘋果，期望著自己只會鬧肚子，至於會不會要自己的命就先不管了。

　　其實，在過去一周，美國銀行業風波仍在繼續，銀行間系統流動性遭遇了嚴峻考驗。為此，美聯儲大幅擴張資產負債表3000億美元，占到了過去9個月總縮表額度的50%。這些錢都用到什麼地方？

　　美聯儲最新推出的定期融資計劃（BTFP）——銀行可以拿包括國債在內的合格抵押品去美聯儲，按照面值1:1的比例進行融資，付息4.6%。該工具在過去一周一共使用了119億美元。高盛更是誇張預測，未來規模會達到2萬億美元之多。

　　同期，美聯儲貼現窗口使用規模高達1529億美元，遠高於2008年次貸危機高峰的1100億美元。銀行也需要抵押借錢，融資利率為4.75%。此外，美聯儲“其他信用貸款擴展賬戶”多增加了1428億美元，主要是聯邦存款保險公司（FDIC）處理硅谷銀行、簽名銀行而借貸的過橋資金。

　　三者相加，大致就是3000億美元。這一次相當於美聯儲再次做了最後的貸款兜底人和做市商，但這需要銀行為美聯儲償付利息，且需要在一定期限內還掉。雖然這與過去QE有區別（聯儲印錢購債），但也有些變相QE的味道。

　　美國中小銀行業得到了美聯儲流動性的支援後，暫時得以緩和，不至於批量倒閉，但信用危機的警報並沒有解除。

　　一方面，美國監管層無法為所有存款進行兜底，相當於儲戶在中小銀行中超過25萬美元的資金依舊面臨風險。儲戶依然有動機將資金繼續從中小銀行系統中撤出，要麼拿現金，要麼轉移到大行。

　　另一方面，銀行得到美聯儲流動性支援，並不是免費的，需要支付至少4.6%及以上的利息，而中小銀行資產端因為配置多為債權類資產，收息可能區區只有1%或更少，利差為負數，現金流持續失血，依舊面臨自有資本金不足從而導致抵不抵債的信用問題。

　　更為嚴重的是，中小銀行業會因為流動性壓力，被迫會壓縮企業和個人貸款規模。這樣一來，貸款資產違約率會上來，也會衝擊美國經濟和金融市場。據數據顯示，資產規模小於2500億美元的中小銀行承擔了商業地產貸款的80%、工業和商業貸款60%、房地產抵押貸款50%、消費貸款的45%。

　　總之，歐美銀行業危機並沒有因為瑞信被併購就此解除了。

　　02

　　相比股市下跌，原油市場遭遇了更猛烈的拋售。WTI原油主力期貨從3月7日的80美元/桶，一路狂瀉至今，現價只有64.5美元/桶，累計跌幅高達20%。如此順溜的下跌，顯然受到了歐美銀行業危機的波及，開始交易歐美經濟會因此進入衰退節奏之中。

　　美國經濟今年會步入衰退，還是依舊如此前股票市場預期的“軟著落”呢？

　　以史為鑒，1958年-2021年，美聯儲12次降息周期中，一共有9次硬著落（衰退），3次軟著陸（不衰退）。如果看總次數，無法預判，因為加息有可能導致經濟衰退或不衰退。

　　據國金證券分析，細分看3次軟著陸，即1965-1967年、1983-1984年、1993-1994年，均有以下特點：第一，在通脹出現苗頭之前（加息前CPI分別為1.7%、2.4%、2.5%），前瞻性進行加息操作，而在通脹趨緩以及經濟放緩之後進行果斷降息。

　　第二，加息前的GDP增速足夠高，提供了軟著陸的安全墊。比如3次軟著陸加息前的一季度GDP增速分別為9.2%、9.4%、5.5%，均值高達8%。而9次硬著陸中，4次淺衰退前增速均值為3%，5次深衰退前增速僅有1.8%左右。

　　這一次，美聯儲嚴重誤判通脹形式，待通脹已經失控1年之後才姍姍來遲。而在加息之前，CPI和核心CPI已經分別高達7.9%、5.5%，遠超過去5次深衰退的均值。

　　其次，本輪加息周期長度超過3次軟著陸以及9次硬著落的均值，且加息幅度創40年最高，高於12次加息周期均值。

　　如果從歷史視角看，本輪美國經濟不衰退的概率似乎很低。不過，截止到目前，美國宏觀經濟的表現卻格外有韌性。

　　韌性根源來源於超額儲蓄。在2020年一季度到三季度，美國居民累計了2.3萬億美元的超額儲蓄。其中58%來源於美國財政的轉移支付，也就是當時美國政府直接發錢給居民，另外42%來源於疫情之下居民減少額外支出。

　　從2020年Q4至2022年Q4，超額儲蓄已經減少1.1萬億美元，剩下1.2萬億美元。超額儲蓄持續消耗，並沒有流向股市與樓市，更多是流向消費領域，支撐了美國經濟的韌性增長。

　　據華創證券，目前美國消費相較於疫情之前的趨勢高出1000億美元。如果按照這個斜率走的話，超額儲蓄可以支撐大概11個月。當然，這個假設相當之樂觀，因為剩下的1.2萬億超額儲蓄中，高低收入群體是分層的，只有中低收入家庭的超儲才更容易轉化為消費。

　　華創證券預估，按照超額儲蓄中的50%歸屬於中低收入群體，超額儲蓄也能支撐5-6個月左右。當然，這些假設並沒有考慮居民不會把儲蓄花乾花凈，且伴隨經濟放緩收入放緩會加速消耗超儲的情況。

　　這樣來看，超額儲蓄並不能支撐美國消費走太遠。且伴隨著貨幣緊縮帶來的滯後性與累積效應，消費增長動能逐步下臺階是大概率事件。

　　除了消費大頭外，美國經濟占比大致均為11%的製造業和房地產業已經明顯受到貨幣緊縮的衝擊。其中，製造業PMI連續4個月低於50榮枯線，房地產業陷入冰封，今年1月成屋銷售總數年化僅400萬戶，創下2010年10月以來新低，環比12個月下滑，同比更是暴跌39.6%。

　　屋漏偏逢連夜雨，中小銀行危機可能還會加劇地產與製造業的脆弱。如果未來美國經濟果真陷入衰退，會帶來一系列問題，比如底層資產違約會暴露，對於金融市場的打擊會比較大。

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　　從硅谷銀行到瑞信信貸，央行們果斷出手斬斷恐慌情緒蔓延。但金融市場博弈依舊，利好的一面是央行救了肯定比不救要好，但不利的一面是，如此緊急出手也說明瞭情況真的不樂觀，可能還有隱藏至深的重大風險。

　　2017年，時任美聯儲主席的耶倫信誓旦旦稱，自2007年至2009年的上一次金融危機以來，美聯儲已經針對銀行體系進行了改革，當前的情形已經比上一次危機安全了許多。有生之年都不會爆發另一次金融危機！

　　但現實卻如此骨幹，不可低估這一次銀行業危機。（全文完）